今週は決算の当たり週だ。水曜にAlphabetとTesla、木曜にIntel。S&P500全体では前年同期比で20%を超える増益が見込まれている。数字は華やかだ。だが相場がいちばん気にしているのは、来週の連邦公開市場委員会が何を言うか――正確には、何を言わないか、のほうである。
今週の紙面は、地図を一枚広げることから始める。線を引くべき地点は四つ。決算、金利、半導体、そして関税だ。順に見ていく。
まず決算。今週は当たり週で、水曜（22日）の取引終了後にAlphabetとTeslaが、木曜（23日）にIntelが四半期決算を出す。S&P500全体では前年同期比で20%を超える増益が見込まれている。立派な数字だ。ただ、私はこの「20%超」という速度に一つだけ注釈をつけておく。これは通常、景気が不況から立ち直る局面で出る伸びである。今は不況の直後ではない。高い伸びそのものより、「なぜ今この速度が出ているのか」を各社の中身で確かめる週になる。
華やかな成績表の、余白
決算シーズンの先陣は、先週すでに大手銀行が切っている。景気の体温計と呼ばれる業種で、いずれも市場予想を上回った。地合いは悪くない。その上で、先週の相場には地味だが本質的な変化があった。上げているのが一部の巨大株だけではなくなってきたことだ。均等加重のS&P500が時価総額加重を上回り、小型株の指数も動いている。小型株ETF（IWM）は年初来で19%上げた。相場の裾野が広がるのは、普通は健全な兆候だ。
例外が半導体である。半導体ETF（SOXX）は年初来で70%超という数字を掲げているが、ここへ来て上値が重い。「そろそろ空気が抜けるのでは」という警戒が、決算週前の売買に混じっている。70%上げた後の一服なのか、天井のサインなのか――今週木曜のIntelの決算、そして築山が今朝の別稿で書いた、そのIntelが工場で越えた一線は、その判断材料の一つになる。
数字が良いことと、株価が上がることは、同じではない。先週この欄で、決算シーズンの「87%が予想超え」という数字の分母を確かめた。今週も同じ姿勢でいる。成績表は成績表として読み、株価は別の要因で動くと考えておく。その別の要因が、次の話だ。
黙ったFOMC
Fedは政策金利を3.50〜3.75%に据え置いている。据え置きはこれで4会合連続だ。次の会合は来週火・水（28〜29日）に開かれ、記者会見は29日にある。市場の空気はこの数か月で反転した。年初は「そろそろ利下げ」を織り込んでいたのが、今は「複数回の利上げ」に身構えている。米銀大手のバンク・オブ・アメリカは、9月・10月・12月に0.25%ずつ、計3回の利上げを予想している。
厄介なのは、Fed自身の発信がウォーシュ議長の下で減っていることだ。市場関係者のあいだで「目隠しで飛んでいる（flying blind）」という言い方が出ている。判断の材料が減れば、わずかな言葉のニュアンスに相場が過剰反応する。だから今週の焦点は、決算の数字そのものより、来週のFOMCが金利について何を「言わないか」に移る。
木曜（23日）にはもう一つ、欧州中央銀行（ECB）の決定がある。ECBは6月に、2023年以来初めての利上げに踏み切った（預金金利を2.25%へ）。今回は据え置きの見込みだが、声明の言い回し次第でユーロが動く。金融引き締めの流れは、大西洋の両側で同時に進んでいる。
――ここで地図の四つ目、関税に線をつなぐ。今週メキシコシティで北米貿易協定の再交渉が動き、金曜（24日）には米国のある上乗せ関税が期限を迎える。この件は城戸が二面で書いている。関税は輸入物価に効き、物価は金利に効く。決算・金利・関税は、別々のニュースに見えて、一本の線でつながっている。
数字は嘘をつかない。今週も、S&P500の20%増益は本当だろう。ただ、その数字を「当然」として織り込んだ相場が、来週の沈黙をどう読むか。そこに、地図の縮尺では見えない断層がある。私は今週、決算の華やかさより、その断層のほうをメモしておく。